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自2022年11月触及近期低位以来，每盎司黄金价格已上涨300多美元，但这也只是重回去年4月水平。从长时间周期来看，黄金价格自2020年夏季以来一直处于波动区间。过去两年半内，黄金价格一直未能向上突破2080美元/盎司，近期的反弹行情中，价格也仍比该点位低大约140美元/盎司。

“就某些方面而言，黄金的区间波动表现令人意外。”芝商所资深经济学家及执行董事Erik Norland表示，按照一般预期，被奉为通胀对冲工具的黄金将会随着通胀的飙升而一路上涨。然而，从美国市场来看，通胀从2020年的1.3%升至2022年年中的9%以上，黄金价格却一直在横盘整理。从2019年春季到2020年夏季，美联储逐渐放宽货币政策，起初较为缓慢，随后于2020年3月大举降息至零利率水平，并启动了4.9万亿美元的量化宽松计划，这些举措推动黄金价格上涨近60%。

在Erik Norland看来，2021年和2022年通胀率的实际上行给黄金投资者带来了一些问题。一方面，通胀上行意味着美元和其他法定货币能购买的实物资产更少。另一方面，一旦各央行意识到通胀飙升不是暂时现象，便开始以1981年以来最快的速度收紧货币政策。

“利率上调对黄金来说是个不利的消息。”他提道，作为央行储备资产，黄金仍然是一种公认的全球货币，但不支付利息。随着美联储和其他央行开始加息并缩小资产负债表规模，虽然通胀率较高，但美元等法定货币相对于黄金变得更具吸引力。

据Erik Norland介绍，实际上，黄金与联邦基金利率所预示的两年内美联储政策利率预期的日常变化呈一致的负相关关系，且这种相关性相当明显。随着市场预期联邦基金利率在2019年和2020年年初会下降，黄金价格飙升。随后，在2020年年底和2021年，市场得出结论认为，美联储不能或不会跟随欧洲和日本实行负利率，黄金停止上涨。最后，在2022年，随着市场预期转为美联储以40多年来最快的速度加息，黄金价格在当年前9个月下跌。

对于去年四季度，Erik Norland认为驱使黄金反弹的相关因素有两方面。一是市场认为美联储可能将在加息方面保持克制，可能不得不于2023年年底或2024年开始降息。截至今年1月，联邦基金期货预测2023年下半年将开始降息200个基点。随着市场开始预测美联储的最终降息，黄金价格上涨。

二是美元的影响。美联储于2022年年中在收紧政策方面领先于其他主要央行，这导致美元兑欧元、日元、英镑和黄金出现飙升。然而，随着美联储暗示第四季度将放缓加息步伐，以及其他央行加快紧缩步伐，美元兑其他货币开始出现抛售。美元走软往往会提振黄金价格，过去十年，黄金价格与彭博美元指数呈一致的负相关关系。

因此，未来黄金能否反弹至或突破2080美元/盎司的高位，将取决于多种因素。Erik Norland表示，这包括，一方面，美联储是否会从今年晚些时候开始降息200个基点甚至更多，或者高于预期的通胀或高于预期的增长是否会阻止宽松政策兑现。另一方面美元兑外币会继续抛售还是会反弹。

“如果事实证明通胀比预期更棘手，这对黄金来说可能是一把双刃剑。”Erik Norland提道，黄金可能受益于美元兑固定资产贬值的速度快于预期。同时，高于预期的通胀可能将阻止美联储以利率市场和黄金价格已纳入考虑的方式进行降息。