央行、银保监会昨日联合发布《关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知》。这个政策属于推动宽信用政策的一部分，中短期内对国债期货走势影响有限。

2022年3月中旬以来，我国疫情发生频次明显增加，波及范围不断扩大，经济压力更加突出。截至5月12日，10年期国债期货T2206维持了小区间波动，没有显著上行。3月25日的10年期国债利率在2.8%附近，5月12日的10年期国债利率微幅上行至2.81%。而2020年疫情期间，10年期国债利率下行了近50个基点，为何本次疫情及经济压力没有推动10年期国债利率大幅下行呢？

2020年新冠疫情在全球暴发，欧美各国受到更大冲击，经济受到重挫。彼时全球各国都放宽了货币政策，来对冲经济下行压力，中国央行的货币政策与美联储是同周期的。2020年疫情期间，美联储快速把利率降到零附近，并把资产负债表的总规模从4.3万亿美元，扩张了一倍多，到8.9万亿美元左右。2020年国内央行分两次下调中小型存款类机构存款准备金率，共计1个百分点；两次下调公开市场操作逆回购利率，共计30个基点。2020年疫情期间，大宗商品价格暴跌，美国原油一度跌到负值，市场通缩预期严重；美国股市恐慌性下跌，标普500指数在一个月左右的时间内重挫约35%；在全球性恐慌背景下，国内10年期利率下行了近50个基点，T2006合约上涨了约4.3元。

2022年3月中旬起，我国疫情发生频次明显增加，在动态清零总政策下，各地都加强防控措施，因而经济压力更加突出，国内货币供应也进入宽松格局。但未来的总基调是推动宽信用，进而推动需求复苏，降准降息空间不大。从央行于5月9日公布的一季度货币政策执行报告大体可以看出未来政策的重点，央行指出宏观经济上外部有全球通胀、全球疫情和发达经济体政策调整的风险，内部面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，新增了今年一季度的地缘政治冲突和国内疫情扩散，央行强调地缘政治会对大宗商品、供应链和世界贸易产生较大负面影响，近期国内疫情点多、面广、频发，对经济运行的影响加大。在此基础上，央行指出要“主动果断作为、积极应变克难”，要继续“加大对实体经济的支持力度”“降低企业综合融资成本”，当前目标仍是宽信用降成本，货币市场利率仍会保持在偏低的位置。

欧美通胀水平在历史高位附近，货币政策进入了紧缩周期，美联储在最近两次议息会议上分别加息25、50个基点。从美联储5月议息会议声明看，预计未来继续加息将是合适的，未来2次会议可能各加息50个基点，未考虑加息75个基点的情况；先加到中性利率，若确认有必要继续加息，美联储将毫不犹豫。缩表方面，美联储预计6月开始缩表至多475亿美元，3个月后上限达到每月950亿美元。在经济方面，美联储认为一季度经济活动略有下降，但家庭支出和企业固定投资依然强劲；就业增长强劲，失业率大幅下降，劳动力市场紧俏；通胀方面，通胀远高于目标，且可能持续，美联储正在迅速压低通胀。

图为中国10年期国债利率走势

总之，在宏观经济不同的背景下，中美两国的货币政策进入了错位周期。汇率上也有明显体现，美元指数强劲上涨，创20年来的新高；人民币进入了贬值周期，逐步收回疫情期间的升值幅度。中美两国的货币政策错位及人民币贬值，会在一定程度上限制国内货币宽松空间，国内央行的政策重点将是推动宽信用，而非大力推动降准降息。此外，美国10年期国债利率趋于上行，中美10年期国债利差倒挂，会牵制中国10年期国债利率的波动。

在经济压力突出的背景下，后期货币仍有宽松空间，但政策上以推动宽信用为主，整体降准降息空间不大，仍会保持流动性宽松、货币市场利率低位。未来在进一步确定经济企稳、资金宽松格局结束前，国债利率仍有较大概率会低位区间徘徊，但不会像2020年疫情期间，短期内大幅下行。因而策略上，建议10年期国债期货主力合约逢低做多，逢高了结头寸。