业内探讨多时，争论不休的专项债和PPP结合问题，终于有了官方定论。

不久前，财政部在回复唐晓明等八名全国人大代表的建议和全国政协委员王欣的提案时，均否定了专项债券作为PPP项目资本金和债务性资金的可行性。

财政部的两份答复，执笔者分别来自于主管地方债的预算司和主管PPP的金融司。

预算司的答复明确简洁，认为将专项债券作为PPP项目资本金，“这种模式虽有利于带动大规模投资，但容易产生财政兜底预期、层层放大杠杆，风险相对较大;且操作层面存在较多挑战”。此外，按照《财政部关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》(财金[2019]10号)规定，“PPP项目不得出现以债务性资金充当资本金的行为。”

对于将专项债作为PPP项目资本金或债务性资金两种方式，金融司则认为，存在一定风险隐患，需要进一步论证。因为将专项债作为PPP项目资本金，“将放大项目融资杠杆，加大财政支出压力和中长期财政风险”。

而将专项债作为PPP项目的债务性资金，金融司认为“实际上是将专项债资金用于项目运营补贴这一经常性支出，不符合预算法‘地方政府债券资金不得用于经常性支出’的规定，也不符合PPP项目‘不得通过政府性基金预算安排运营补贴支出’的要求，存在违规运作风险”，同时还将弱化社会资本融资责任，强化政府兜底预期，加剧社会资本重建设、轻运营倾向，影响PPP项目长期稳定合作。

结合的无所适从

2015年新预算法实施以来，地方政府债券成为地方政府惟一合法的举债渠道。如何将专项债券与PPP(政府与社会资本合作)等投融资方式结合，近年来备受地方政府的关注。

去年6月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》(33号文)，允许专项债作为符合条件的4类项目资本金。

2019年9月4日，国务院常务会议进一步明确专项债可用作资本金的项目范围扩大至10大领域，涉及基础设施建设和民生工程等公共服务产品。

2019年10月，财政部副部长邹加怡在财政部政府和社会资本合作中心主办的“2019第五届中国PPP发展(融资)论坛”上表示，要探索PPP与专项债的结合，撬动社会投资，发挥协同加力效应，创新多元化融资模式。这一表态，被视作职能部门对于两者结合的默许。

一年过去了，财政部以两份答复否认了专项债和PPP结合的可行性。而在实践中，成功结合的合规案例也极为罕见。

财政部PPP专家，中国国际经济咨询有限公司政府业务事业部总经理周勤在调研过多个案例后发现，两者无法结合的障碍很多，其中最大的两项障碍是关于债务性资金不能充当PPP项目资本金的限制，以及专项债本身脉冲式的发行节奏和PPP的长期性、精细化、系统性难以匹配的问题。

肩负着落实积极财政政策的使命，“快”是专项债的一大显著特征，从项目发行额度的确定，到资金对外支付通常不超过6个月，若不能在此间完成项目社会投资人采购工作，很有可能造成专项债券资金的沉淀。而PPP项目则不同，在进入实施阶段以前，需要经历识别、准备和采购三个阶段，通常需要一年甚至更长的时间才能完成这些前期工作。

“据我们所掌握的不完全信息，真正专项债能够成为项目资本金的案例，最近几年全国加起来也就100来个，非常的零星。”财政部PPP专家、中央财经大学中财-中证鹏元地方财政投融资研究所执行所长温来成认为，主要问题出现在PPP项目的管理权限在财政和发改两个部门平行推进，虽然在省一级主管部门有一些交叉，如联合评审等，但上一层的顶层设计和政策协调还存在一些问题。一旦和专项债结合，两个部门在政策的执行把握上就会出现不协调。

比如财政部发行专项债券，明确要求项目的融资和项目的收益能够匹配，在发债之前就要讲清楚该项目将来能不能够保证覆盖债券的偿还。而对于PPP项目而言，有的收益好，有的收益差，甚至还要靠政府财政补贴。在发债的时候，项目能不能够达到专项债的要求，自身的收益能不能保证偿还债务风险，就是一个很大的问题。

此外，推行PPP的初衷是希望吸收社会资本进行投资，因此政府投资在PPP项目中占比极少，不能占据第一大股东，更不能控股。其作用只是希望在项目公司运作时，政府除了常规的会计报表等信息体系以外，政府派出的董事可以参加项目公司的管理，更多地能够了解到项目公司运行的内部情况，“如果政府控股，那就和国企没分别了。所以PPP项目内部的股权结构，客观上也制约了专项债资金用于政府投资的空间。”温来成说。

制度间的相互矛盾也让PPP和专项债的结合无所适从。在财政部《关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》(财金[2019]10号)中要求，“确保每一年度本季全部PPP项目从一般公共预算列支的财政支出责任，不超过当年本季一般公共预算支出的10%”。

而在《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》(财金[2018]23号文)中，国有金融企业向参与地方建设的国有企业(含地方政府融资平台公司)或PPP项目提供融资，应按照“穿透原则”加强资本金审查，确保融资主体的资本金来源合法合规，融资项目满足规定的资本金比例要求。若发现存在以“名股实债”、股东借款、借贷资金等债务性资金和以公益性资产、储备土地等方式违规出资或出资不实的问题，国有金融企业不得向其提供融资。

此前，北方某城市要建设会展中心，准备以不到3个亿的地方债资金作为PPP项目的资本金，前面也做了大量的准备、论证工作，但到后来项目融资的时候，银行审批部门认为这样的架构不合规，根据23号文，不得用债务性资金充当资本金，而且金融机构必须担负起审查责任。因此，即使用专项债资金做了PPP项目的资本金，在后面市场化融资的时候，政府可能会发现，几个亿的专项债，可能会将后面的几十亿融资渠道堵死，得不偿失。

“33号文本来是一个突破，但是突破的时候并没有扩张到PPP上来，要想实现两者结合，必须得把23号文和10号文中与之相冲突的规定，发文调整变通，才能让大家放心的将两种工具结合，否则极易被认定为属于违规操作。”周勤说。

“不光是违规的风险，在PPP项目中，无论是财政支出责任还是专项债，都是需要政府支出，政府偿还的，如果通过杠杆叠加远远超出政府的支付能力，地方政府为何要承担这种风险?又如何能承担这种风险?更何况，当债务无限扩大的情况下，或者代际转移，由后一代买单;或者区域外溢，由国家或者其他地区买单。”发改委PPP专家、财政部债务中心政府债务咨询专家、中国财政科学研究院研究员韩凤芹说。

也正是因为种种现实的因素，制约了政府将专项债和PPP结合的现实可能性。

专项债风控迭代

近几年，中国专项债券新增额度逐年增长，2020年，全国人大批准安排新增专项债券额度3.75万亿元，远远超过去年的2.15万亿元。

然而，专项债资金闲置问题也日益引起广泛关注，就在今年6月公布的《国务院关于2019年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》中，审计署在审计18省及36个市县发现，由于项目安排不合理或停止实施等，有503.67亿元新增专项债券资金未使用，其中132.3亿元闲置超过1年。

在温来成看来，今年出于拉动经济增长的考虑，大量发行专项债，按照财政部要求，10月底之前要将今年的发债任务完成，按照这一时间进度，各地争相快速发债，项目储备就存在不足。专项债建设的项目大多属于政府投资项目，要经过发改部门的审批，在项目刚开始时，要进行可行性论证，项目建议书的审批，之后还要进行土地规划、城建的审批，全部完成后才能开工。

按照积极的财政政策，拿到专项债资金要立刻开工，形成当年的实物工程量，才能拉动经济增长。但一些项目在前期工作做得不扎实，论证上有问题，等项目开工的时候，开工的一些手续还没办齐，或者在项目建设的过程中出了各种各样的问题，项目就无法推进。加上现在对审批有着严格的要求，对专项债的资金实行较为严厉的问责制度，地方政府宁可让资金闲置，也不敢贸然开工，就出现了资金等项目的现象。

“解决这一问题，首先对于运用专项债的政府投资项目，一定要加强项目库管理，要把前期的准备工作做好，二是今后对于专项债的发行应适当控制规模，在地方政府债务总额里，要把握一般债券和专项债券发行的比例。”温来成表示，这两年专项债飞速增长，还有一个原因就是按照现在的制度规定，一般债券的发行要纳入地方财政赤字进行考核，专项债虽然也纳入债务限额的管理，但不算地方财政赤字。因此，有些地方政府就有增发专项债的偏好，一些没有收益或者收益较低，达不到专项债要求的项目，经过包装，也有可能以专项债发行，但未来还本付息就会出现问题。

为应对日益突出的专项债资金沉淀问题，今年7月，财政部发布《关于加快地方政府专项债券发行使用有关工作的通知》(财预[2020]94号)，要求对专项债券发行使用实行穿透式、全过程监控，动态监测地方财政、相关主管部门以及项目单位等各类参与主体，逐个环节跟踪进展，一级抓一级，层层压实相关主体责任，既要督促加快专项债券资金使用进度，尽快形成实物工作量，也要确保项目质量，提高债券资金使用绩效，决不能乱花钱。

11月，财政部发布《关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见》(财库[2020]36号)，提出要求地方财政部门严格专项债券项目合规性审核和风险把控，加强对拟发债项目的评估，切实保障项目质量，严格落实收支平衡有关要求。

“专项债本身的风控结构已经到了一个需要迭代的时候。”周勤表示，今年专项审计和相应的监管正在逐渐的加码，目前专项债的使用主体基本上集中在地方政府的委办局，最多也就扩充到政府的平台公司和国有企业，如果再叠加上PPP，交易结构中对于社会资本方的刚性的义务增多，责任更加的盘根错节，会让风险的拆解处置变得更加困难。

在韩凤芹看来，无论是专项债的“资金等项目”，还是PPP的“项目等资金”，在规范实施的情况下都不会存在。PPP项目是政府和社会资本在基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系。这种长期合作关系是受法律保护的。为此，每一个PPP项目都会确定财政可承受力、物有所值、初步实施方案等内容。如果不能通过两评一案，它也不是规范的PPP项目。而且在具体的合作方案里，投资人的资金融资方案和地方政府的支出都会交代清楚。“如果出现‘项目等资金’的情况，要么就是项目单位履责不到位，要么就是地方政府审核不严。真正的PPP项目，不可能项目等资金。”

专项债也一样，按照规定，要有可形成收益的项目才能发债，对于融资平衡、财务评价等都有专门的规定，按照财政要求，资金跟着项目走，不能空转。在这种情况下，“资金等项目”同样不是政策的问题，而是具体项目前期论证不充分、项目实施有偏差等造成的。“所以，现在提要将两者打通，其实是没有从整体的角度来看待，就资金谈资金，就项目谈项目，不但忽略了项目本身的收益和风险，也忽略了整体政策可能带来的风险。”韩凤芹认为，无论专项债还是PPP，都不能搞一窝蜂，也不能赋予太多的使命，“要从规律，从常识角度去看，去伪存真。”