2019年12月上市后，纯碱与玻璃的价格联系、套利分析也成为了市场关注的重点。作为联系密切的产业链上下游关系，纯碱玻璃价格呈现出较强的相关性，但在下游地产、光伏产业以及自身库存等相关因素影响下，玻璃纯碱走势也出现了多次背离。因此，玻璃与纯碱之间价格传导的特点是研究二者价格走势的一个重要方向。
(资料图)
通过实证研究我们发现，玻璃价格对于纯碱价格变动的反应较为迅速，玻璃价格变动传导到纯碱价格时则时间更长，反应在策略上，在布局两个品种时，应该注意进场时机和合约的选择，在其他因素扰动较小的情况下，如果预测到纯碱价格强势上涨时，对于玻璃合约的布局应该迅速，着力点放在近月合约，同时注意风向的变动，若玻璃价格持续低迷时，可以考虑长持纯碱远月空单。对于玻璃贸易上而言，当预测到纯碱价格将持续上涨时，可以即时屯货，赚取较大价差。对于纯碱贸易商而言，当玻璃价格迅速上涨时，可以把重点放在玻璃远月价格，考虑玻璃持续上涨且维持价格高位的可能性，若可能性较小且预测到近期玻璃价格会有较大幅度的回调时，可以在短期内不考虑积极备货，防止形成较大的库存压力。
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纯碱玻璃联系密切
从产业链的角度来讲，作为玻璃成本的重要组成部分，玻璃价格与纯碱价格息息相关。然而，玻璃生产存在一定特殊性，玻璃产线需要极高的温度才能运转，一旦停产冷修，想要再次重启的代价是巨大的，在冷修过后，玻璃产线需要3-6月时间才能重新点火复产，厂家除非迫不得已不会轻易冷修，一条产线连续工作的寿命大概在5-8年，也就意味着这条产线在这段时间内会源源不断的产出玻璃，同时由于产线的建设投入大、周期长，玻璃的产线数量变化不大，玻璃生产线的特性导致玻璃的生产十分稳定，玻璃的价格变动短时间很难影响到对重碱的需求，长期来看，玻璃价格的改变会影响到利润的分配，最终传导到纯碱价格。反过来，纯碱价格的变动对于玻璃影响较大，纯碱价格变动后会直接冲击玻璃成本，此时玻璃厂家可以适时调整价格来应对。
此外，平板玻璃的最大下游为房地产，需求占比达到了总需求的85%，地产的产业周期也会影响到玻璃的价格，当地产景气度变化时，玻璃的价格也会适时发生变化，此时纯碱的价格和玻璃的价格也会发生背离。同样可以产生影响的还有光伏玻璃、轻碱等方面，因此，纯碱玻璃的价格联动性并不能完全表现出来。
图1 纯碱下游需求占比
数据来源：公开资料整理，中财期货
使用eviews 对2013-2022年纯碱和玻璃的现货价格进行相关性分析，其中玻璃和纯碱的价格采用全国均价数据，以下数据源皆为同花顺ifind.从结果可以看出，二者相关性分析在1%水平下显著，二者的相关性系数为0.5左右，表明纯碱玻璃价格走势存在中度相关性，这也证实了我们的观点，即纯碱玻璃价格相互影响，同时受到其他因素影响导致其并没有展现出高度的相关性。
表1 价格相关性结果
数据来源：eviews制作，中财期货
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近期纯碱玻璃走势的两次背离
第一次 2020年上半年
2020年年初的突发疫情以及后续的放开引导了一波纯碱玻璃分化行情，此前在2019年下半年，玻璃经历了一波上涨行情，至19年年底，玻璃现货价格已经达到了1630元/吨左右，面对较高的价格，中下游贸易商囤货意愿较往年有所降低，20年春节时累库幅度较大，20年初新冠疫情突然爆发，中下游基本停工，而玻璃由于刚性生产的特点导致库存水平迅速升高，迫于库存压力，部分厂家选择冷修，同时玻璃价格一降再降，至4月份已经降至1200元/左右。至20年中旬，第一波疫情已经得到控制，社会面逐步复产复工，贸易商库存降低的情况下产生了较高的补库需求，加上房地产赶工，引导了一大波玻璃需求，厂家库存迅速下降，玻璃价格攀升。另一边，由于玻璃厂家冷修集中，纯碱需求收缩，库存同样缓慢升高，而在疫情得到控制以后，纯碱的需求并没有得到迅速释放，库存高企对价格形成了压制，纯碱价格持续低迷，二者价差迅速拉大。
第二次 21年下半年
21年上半年正处于房地产的辉煌时期，三四线代表城市上半年累计涨幅同比扩大，超八成城市新房价格累计上涨，市场不断升温，与此同时，由于采用的链式扩张的商业模式，面对越来越大的融资压力，地产商在得到预售许可时便即可开始楼盘销售，新开楼盘迅速增加，未完成的楼盘也呈现逐渐上升的趋势。下半年在政府施行较紧的调控政策时，地产活跃度大幅下滑，房企销售额迅速较少，在融资压力较大的情形下，多家企业纷纷暴雷，烂尾楼数量激增，地产市场迅速被悲观情绪包围，此时玻璃也处在集中投产的时期，供强需弱的的格局下玻璃价格迅速走低，至11月又重回1600元/吨附近，而纯碱则在光伏强预期以及浮法玻璃较快扩张的影响下迅速上涨，至11月初达到3700元/吨，此次两者价格出现大幅背离。
图3 纯碱玻璃现货价格走势
数据来源：Wind，中财期货
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价格传导实证研究
采用VAR模型进行分析，考虑到可能的滞后期较长，所以选择纯碱和玻璃的全国周度均价进行分析，由于玻璃纯碱长期价格属于非平稳序列，因此把数据进行一阶差分处理后使用ADF检验，P值均为0，检验结果显示是平稳的。然后选择最优滞后区间，基于AIC、SC信息准则，最优滞后期间为14期，但是考虑到滞后区间过长，VAR自由度会降低从而影响检验结果，所以选择滞后10期即两个半月来进行后续研究。选择滞后10期后。此外，特征根检验的结果均在单位圆内，表明VAR模型是稳健的。
图2 特征根检验图
数据来源：eviews制作，中财期货
VAR模型给出的结果为纯碱价格变动主要受自身滞后1期、3期、4期、6期、9期以及玻璃滞后3期、8期的影响，而玻璃价格变动主要受纯碱滞后1期、2期、6期、7期、8期以及自身滞后1期、3期、5期、6期、7期以及10期的影响。总体来看，对于纯碱来说，玻璃价格的变动影响系数较小，而且存在较长的反应周期，玻璃价格则受纯碱价格变动的影响较大，而且在短期内反应更为迅速。
最后，运用滞后10期的脉冲响应以及方差分解来分析，首先对脉冲响应图进行分析。可以看出，当纯碱现货收到来自玻璃一单位的冲击后，纯碱价格并未迅速反应，而是从第三期开始有一个正向响应，在第四期的时候达到小高峰，然后逐渐回落，至第十期左右达到最大值后重新回落，在第23期左右逐渐恢复平稳。而当玻璃现货受到来自纯碱期货的冲击后，玻璃价格迅速反应，在第2期即产生一个正向冲击，然后在第4期转负后在较长的时期内保持负值，在20期以后转为正值，至40期逐渐平稳。
图3 纯碱对玻璃脉冲响应图
数据来源：eviews制作，中财期货
图4 玻璃对纯碱脉冲响应图
数据来源：eviews制作，中财期货
然后对方差分解图进行分析，可以看到，玻璃以及纯碱对于双方价格的变动均贡献了15%左右的占比，二者互为因果，纯碱对玻璃价格变动的方差贡献率在滞后6期以后迅速增加，而玻璃则在滞后9期以后呈现出较大的方差贡献率，因此可以进一步验证上述观点。
图5 纯碱方差分解图
数据来源：eviews制作，中财期货
图6 玻璃方差分解图
数据来源：eviews制作，中财期货
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总结
综合以上分析，我们可以得出以下结论：纯碱玻璃价格具有较强的相关性，且二者之间互相影响、互为因果，在玻璃价格发生变化时，由于生产刚性的原因对纯碱的需求短时间内难以改变，因此很难迅速传导到纯碱价格，但长期来看最终会影响二者的利润分配从而影响纯碱价格。对于玻璃来说，纯碱的价格则会直接冲击玻璃成本，玻璃厂家在较短期内会做出反应改变价格来应对。但是，纯碱和玻璃毕竟只是彼此价格变动的一个重要因素，除此之外，房地产、光伏玻璃、其他原材料等因素同样影响重大。
反应在策略上，在布局两个品种时，应该注意进场时机和合约的选择，在其他因素扰动较小的情况下，如果预测到纯碱价格强势上涨时，对于玻璃合约的布局应该迅速，着力点放在近月合约，同时注意风向的变动，若玻璃价格持续低迷时，可以考虑长持纯碱远月空单。
对于玻璃贸易商而言，当预测到纯碱价格将持续上涨时，可以即时屯货，赚取较大价差。对于纯碱贸易商而言，当玻璃价格迅速上涨时，可以把重点放在玻璃远月价格，考虑玻璃持续上涨且维持价格高位的可能性，若可能性较小且预测到近期玻璃价格会有较大幅度的回调时，可以在短期内不考虑积极备货，防止形成较大的库存压力，静观其变。
（文章来源：中财期货）
